El dólar se encuentra atrapado en un clásico tira y afloja de final de ciclo. Los signos de enfriamiento del crecimiento estadounidense están empujando a los mercados hacia una bajada de tipos por parte de la Fed este mes, pero las subidas de la prima de plazo siguen dando al dólar episodios de apoyo a través de la aversión al riesgo. En otras palabras, no se trata tanto de euforia por el crecimiento como de que los inversores están recalculando el coste del capital a largo plazo.
La semana comenzó con el índice ISM manufacturero estancado en 48,7, lo que pone de relieve la debilidad de la producción (47,8) y la contratación, a pesar de que los nuevos pedidos volvieron a crecer (51,4). Los precios pagados subieron hasta 63,7, lo que recuerda que los costes siguen siendo rígidos. Esa combinación reforzó la narrativa de «crecimiento lento y costes rígidos», lo que limitó el margen para una flexibilización agresiva y puso un suelo al dólar.
A mediados de semana, el mercado laboral contó la misma historia. El JOLTS mostró que las ofertas de empleo se situaron en un mínimo de 10 meses, con 7,18 millones, una clara evidencia de que la atonía está volviendo al mercado laboral. Los mercados de bonos del Tesoro se inclinaron más hacia un recorte en septiembre, con los rendimientos a largo plazo moderándose después de que los nervios fiscales los impulsaran brevemente al alza. La reacción del dólar fue moderada, ya que los inversores optaron por esperar antes de las nóminas no agrícolas del viernes.
Los datos del jueves mantuvieron intacto el delicado equilibrio. ADP mostró solo 54 000 empleos privados en agosto, mientras que las solicitudes de subsidio por desempleo subieron a 237 000. Los servicios del ISM se mantuvieron en 52,0, pero el empleo en los servicios cayó por debajo de 50 por otro mes. El mensaje: la demanda se mantiene, pero el impulso de la contratación se está desvaneciendo. En el mercado de divisas, eso es una receta para limitar la subida del dólar y evitar un colapso si la inflación de los servicios persiste. Actualmente, los mercados dan por hecho el primer recorte, pero no creen que se produzca una rápida secuencia de recortes de tipos.
De cara al futuro, dos fuerzas impulsarán el DXY más allá de esta semana. En primer lugar, la combinación de crecimiento e inflación: unos datos de empleo más débiles junto con unos indicadores de precios resistentes abogarían por una Fed cautelosa, lo suficiente como para un recorte preventivo, pero no lo suficiente como para una cascada de medidas moderadas. Históricamente, ese es el contexto para un dólar volátil y con un rango limitado, en lugar de una tendencia bajista unidireccional. En segundo lugar, la dinámica de la prima de plazo: cuando los rendimientos a largo plazo se amplían de nuevo por la oferta fiscal, las condiciones financieras se endurecen y el dólar puede encontrar un apoyo episódico, incluso aunque la Fed aplane la curva. En resumen, el dólar se mueve en un corredor cada vez más estrecho. La moderación del mercado laboral y una primera bajada de tipos por parte de la Fed son ahora el escenario base, pero los costes rígidos de los servicios y la volatilidad de los tipos a largo plazo descartan una caída lineal. Las cifras de empleo del viernes serán decisivas: un dato moderado mantendrá viva la senda de flexibilización; una sorpresa en el empleo o los salarios podría reactivar rápidamente la resistencia del dólar